한 달 새 12종목이 다 빠졌는데, 이익 전망이 깎인 건 5개뿐이었다

대상은 열두 곳이다. 메모리와 로직을 직접 만드는 소자 쪽에 삼성전자(005930)와 SK하이닉스(000660)가 있고, 부품 쪽에 삼성전기(009150)·LG이노텍(011070)·DB하이텍(000990)이 있다. 장비 쪽은 한미반도체(042700)·원익IPS(240810)·주성엔지니어링(036930)·피에스케이(319660)·유진테크(084370)·HPSP(403870)·테스(095610) 일곱 곳이다. 이 세 무리는 같은 산업에 있지만 돈이 들어오는 경로가 다르고, 최근 두 달의 주가도 다르게 움직였다.

이 자리에서 반도체 섹터를 마지막으로 통으로 다룬 건 5월 29일이다. 개별 종목 딥분석은 7월 10~12일에 SK하이닉스·삼성전기·LG이노텍·주성엔지니어링·원익IPS·HPSP를 다뤘다. 두 시점 모두 지금과 국면이 완전히 다르다. 숫자로 보면 이렇다.

5월 29일 글을 쓸 때의 코스피는 8,476이었다. 지금은 6,300이다. 지수가 4분의 1 넘게 깎였고, 그 하락의 상당 부분을 반도체 대형주가 만들었다. 7월 중순의 개별 종목 글들은 각각의 이익 궤적을 다뤘지만, 그때는 지수 전체가 무너지는 국면이 아니었다. 7월 10일 코스피는 7,475였다.

바뀐 것은 세 가지다. 첫째, 7월 한 달 동안 지수가 기록적으로 무너졌다. 둘째, 7월 31일 이후 코스닥은 18.7% 튀어 올랐는데 코스피 대형 메모리 두 종목은 계속 밀렸다. 셋째, 2분기 실적이 다 나왔고 그 결과에 따라 이익 전망치의 방향이 종목별로 갈라졌다. 이 세 번째가 이 글의 몸통이다.

그래서 이 글은 "왜 빠졌나"가 아니라 "빠진 만큼 이익 전망도 같이 깎였나"를 종목마다 센다. 앞의 질문은 이미 답이 나와 있고, 뒤의 질문에만 12~36개월짜리 답이 붙는다.

먼저 낙폭의 크기부터 확정한다. 기준점은 두 개다. 하나는 6월 고점권의 기준일로 잡은 6월 19일, 다른 하나는 정확히 한 달 전인 7월 10일이다. 앞 장에서 적었듯 6월 19일이 각 종목의 최고가 날은 아니므로, 아래 숫자는 같은 날 종가끼리의 비교로 읽어야 한다.

격차는 20%포인트다. 열두 종목의 중앙값이 미국 반도체지수의 두 배 넘게 빠졌다. 여기서 두 가지 가능성이 갈린다. 한국 회사들의 이익 전망이 미국보다 더 심하게 나빠졌거나, 아니면 이익과 무관한 이유로 값만 더 빠졌거나다.

미국 쪽 개별 종목을 보면 방향이 더 선명해진다. 8월 10일자 집계 기준으로 최근 20거래일 수익률은 마이크론 -11.5%, 엔비디아 +10.4%, TSMC -1.9%였다. 같은 20거래일에 삼성전자는 -16.9%, SK하이닉스는 -35.0%였다. 특히 최근 5거래일만 잘라 보면 마이크론이 +6.6%인데 SK하이닉스는 -17.2%였다. 국내 한 리서치의 8월 10일자 주간 자료는 이 구간에 대만 난야가 +26.8% 올랐다고 집계하면서 "동종 대비 국내 메모리 역차별이 심각하다"고 표현했다.

연초 이후 수익률을 함께 놓으면 그 표현의 배경이 보인다. 같은 자료 집계로 연초 이후 삼성전자 +93%, SK하이닉스 +118%인 반면 마이크론은 +208%, 난야는 +137%다. 이 상승률은 같은 자료의 미국 종목 표에도 207.5%로 실려 있어 본문 서술과 표가 서로 맞는다. 한국 두 종목은 덜 오른 상태에서 더 맞았다는 뜻이다. 많이 올랐으니 많이 빠졌다는 설명은 이 숫자와 맞지 않는다.

그림 1. 이익 전망 변화와 주가 변화, 같은 창으로 재본 열두 종목 5월 18일 → 8월 10일

낙폭만 보면 열둘이 다 비슷해 보인다. 그런데 7월 31일 이후 열흘만 잘라 보면 그림이 완전히 갈라진다. 코스닥이 18.7% 튀어 오른 이 구간에서 소자 두 곳만 계속 밀렸다. 같은 열흘 미국 필라델피아 반도체지수는 +7.7%였고 코스피는 -4.5%였다. 지수 셋이 서로 다른 방향으로 간 열흘이다.

그림 2. 7월 31일 종가 이후 8월 10일까지, 세 무리의 성적 종가 기준

이 분화는 그냥 순환매로 넘길 수 없다. 반등장에서 가장 싸고 가장 큰 두 종목만 반대로 갔다는 뜻이기 때문이다. 시가총액 1,344.6조원과 1,037.3조원짜리 두 종목이 열흘 동안 12~17% 더 빠지는 동안, 시가총액 2~7조원짜리 장비주들은 올랐다.

여기에는 지목 가능한 사건이 있다. 8월 7일 SK하이닉스는 하루에 4.88% 빠졌는데, 그날 시장이 소화한 재료는 엔비디아가 차세대 인공지능 가속기에 얹을 고대역폭 메모리 용량을 원래 계획보다 줄이는 방안을 검토한다는 소식이었다. 다만 이 건의 구체적인 용량 수치는 회사 발표로도, 자체 DB에 쌓인 리서치 원문으로도 확인되지 않는다. 그래서 이 글은 규격 하향이 검토 대상으로 거론됐다는 사실까지만 쓰고, 몇 기가바이트에서 몇 기가바이트로 줄었다는 숫자는 쓰지 않는다.

같은 주에 나온 다른 소식도 방향이 섞여 있다. SK하이닉스가 일본 낸드 회사 키옥시아의 최대 주주 지위를 확보했다는 보도가 있었고, 중국 충칭 공장 지분 매각을 검토한다는 보도도 있었다. 후자는 매각가가 약 4조원 수준으로 거론됐다. 둘 다 사업 구조를 바꾸는 사안이지만 2026년 이익에 직접 붙는 항목은 아니다.

이제 이 글의 핵심 작업이다. 같은 창을 쓴다. 이익 전망치는 5월 18일 집계본과 8월 10일 집계본을 쓰고, 주가는 5월 18일 종가와 8월 10일 종가를 쓴다. 창을 맞춰야 "전망이 깎여서 빠진 건지, 그냥 빠진 건지"를 가를 수 있다.

정리하면 네 칸이 나온다. 전망이 오르고 값이 빠진 곳이 넷(삼성전자·SK하이닉스·LG이노텍·HPSP), 전망도 오르고 값도 오른 곳이 셋(삼성전기·피에스케이·테스), 전망도 깎이고 값도 빠진 곳이 넷(DB하이텍·한미반도체·원익IPS·주성엔지니어링), 전망은 깎였는데 값은 오른 곳이 하나(유진테크)다.

제목에 쓴 "값만 빠졌다"는 명제가 그대로 성립하는 건 첫 번째 칸의 넷뿐이다. 세 번째 칸의 넷은 값이 빠질 이유가 실제로 있었다. 특히 주성엔지니어링은 전망 하향폭(-17.6%)과 주가 하락폭(-20.5%)이 거의 겹친다. 이 종목의 주가는 틀린 값이 아니라 맞는 값에 가깝게 움직였다.

전망이 오르는 것과 계속 오르는 것은 다르다

여기에 빠뜨리면 안 되는 단서가 하나 있다. 5월 대비로는 전망이 올라 있지만, 가장 최근 구간에서는 그 상향이 멈췄다. 국내 한 리서치의 8월 10일자 자료는 "2분기 실적 발표 전후로 메모리 업체들의 추정치 상향이 정체되었고, SK하이닉스는 추정치 하향도 진행되었다"고 적었다. 방향이 바뀌었으니 시장은 계속 깎일 것으로 보고 있다는 해석도 함께 달았다.

2분기 실적이 그 근거다. 삼성전자의 2026년 2분기 영업이익은 89.5조원으로 시장 전망치 85.0조원을 5.2% 웃돌았다. 반면 SK하이닉스는 60.5조원으로 전망치 64.2조원을 5.8% 밑돌았다. 두 회사의 주가 낙폭 차이(한 달 -19.3% 대 -34.9%)에는 이 차이가 들어 있다. 값이 아무 이유 없이 갈린 게 아니다.

회사별 전망치는 사람이 만든 숫자다. 그래서 산업 단위의 실제 거래량으로 한 번 더 검산한다. 집적회로 품목의 월별 수출액은 공식 무역 통계로 확인된다.

그림 3. 집적회로 월별 수출액 단위: 억 달러 · 최신 확정 월은 2026년 6월

자체 DB에는 '반도체' 태그가 붙은 코드만 따로 묶은 집계도 있다. 여기서 잡히는 2026년 6월 수출은 198.1억 달러로 1년 전 93.0억 달러 대비 113.0% 늘었다. 앞의 335.7억 달러보다 작은데, 이건 다른 잣대로 잰 게 아니라 같은 품목을 덜 센 것이다. 태그가 붙은 코드 17개 중 15개가 집적회로(HS 8542)이고, 8542가 아닌 나머지 둘은 합쳐도 0.05억 달러다. 그래서 이 글은 산업 수출 증가율의 대표값으로 HS 8542 전체 기준 173.9% 하나만 쓴다.

더 최신 숫자도 있다. 8월 1~10일 잠정 통계에서 전체 수출은 213억 달러로 1년 전 같은 기간보다 45.3% 늘어 8월 초순 기준 역대 최대를 기록했다. 그중 반도체가 99억 5,200만 달러로 155.4% 증가했고, 전체 수출에서 차지하는 비중은 46.8%로 20.1%포인트 높아졌다. 이 수치는 복수 매체가 같은 날 동일하게 보도했다.

여기서 가장 중요한 줄은 금액이 아니라 단가다. 단가는 매체 인용 대신 자체 DB에서 직접 계산했다. 집적회로 수출액을 같은 달 수출 중량으로 나누면 2026년 6월 킬로그램당 19,196달러다. 5월 17,958달러 대비 6.9% 높고, 1년 전 7,634달러 대비 151.5% 높다. 물량이 늘어서 금액이 커진 게 아니라, 무게당 값이 계속 오르고 있다는 뜻이다.

중량 기준 단가는 무게가 다른 제품이 섞이면 흔들린다는 한계가 있다. 그래도 같은 방식으로 13개월을 이어 재면 흐름은 한 방향이다. 2025년 6월 7,634달러에서 12월 10,165달러, 2026년 3월 14,072달러, 6월 19,196달러로 한 번도 꺾이지 않았다.

이 장의 결론은 단순하다. 주가가 말하는 이야기와 통관 숫자가 말하는 이야기가 어긋나 있다. 어긋남이 오래가지 않는다는 법은 없지만, 어느 쪽이 실물에 가까운지는 분명하다. 다만 이 통계는 산업 전체를 묶은 값이라 특정 회사의 이익으로 그대로 환산되지는 않는다. 단가가 오르면 소자 회사의 마진에 먼저 붙고, 장비 회사에는 다음 설비투자 결정을 거쳐 늦게 붙는다.

수출 단가는 결과다. 원인 쪽인 계약 가격을 보면 상태가 더 정확해진다. 해외 시장조사기관의 7월 9일 발표에 따르면 2026년 3분기 서버용 디램 계약 가격은 직전 분기보다 13~18% 오를 전망이다. 장기 공급 계약을 맺은 고객은 인상 폭이 제한되고, 계약 밖 고객은 더 큰 폭을 겪는다는 단서가 함께 붙었다. 개인용 컴퓨터용 디램은 이 발표에 수치가 없어 옮기지 않는다.

같은 기관은 2026년 1분기 디램 산업 매출이 직전 분기보다 81% 늘어 970억 달러가 됐다고 집계했다. 같은 분기 일반 디램 계약 가격은 직전 분기 대비 93~98% 올랐다. 즉 1분기 93~98% → 3분기 13~18%다. 여전히 오르지만 속도는 뚜렷하게 느려졌다.

이 구조가 지금 시장이 헷갈려 하는 지점이다. 국내 한 리서치는 메모리 제품의 영업이익률이 70~80%에 육박한 상황에서 추가 마진보다 고객 비용 완화가 더 중요해졌다고 봤다. 계약 기간 5년은 상승 국면과 하강 국면을 모두 겪는 길이라 의미가 있다는 해석도 붙였다. 마이크론 쪽에서도 장기 계약을 늘렸다는 이야기가 나온다. 다만 계약 건수와 확정 매출 규모는 1차 출처로도 자체 DB의 리서치 원문으로도 확인되지 않아, 이 글은 수치를 옮기지 않는다.

수요 쪽에서 실제로 깎이는 항목도 있다. 국내 한 리서치 자료는 2026년 세계 스마트폰 출하량을 전년 대비 13.9% 줄어든 10.9억 대로 전망했다. 메모리 회사들이 한정된 생산 능력을 고대역폭 메모리와 서버용에 먼저 배정하면서 스마트폰용 메모리 공급 여력이 줄었고, 부품값이 올라 세트 회사의 원가 부담이 커졌기 때문이다. 2026년 1분기 세계 스마트폰 출하량은 2억 9,380만 대로 이미 2.9% 줄었다.

이 대목은 부품 3사를 읽는 열쇠다. 삼성전기와 LG이노텍은 스마트폰 부품 비중이 큰 회사다. 메모리 값이 오르는 것이 소자 회사에는 이익이지만 이 둘에는 원가이자 수요 위축 요인이다. 같은 반도체 섹터 안에서 메모리 값 상승이 정반대로 작용하는 자리가 여기다.

소자 회사의 이익은 이번 분기 메모리 값에 곧바로 붙는다. 장비 회사의 이익은 그렇지 않다. 값이 올라 돈을 번 소자 회사가 설비를 늘리기로 결정하고, 발주하고, 장비가 들어가 매출로 인식되기까지 여러 분기가 걸린다. 그래서 같은 사이클에서도 두 무리의 시계가 다르다.

지금 국면은 그 시차가 가장 크게 벌어지는 자리다. 메모리 값은 이미 1년 넘게 올랐지만 국내 메모리 회사의 설비투자는 이제 본격 구간에 들어선다는 게 국내 또 다른 리서치의 8월 시각이다. 이 리서치는 반도체 장비·부품에 대해 비중 확대를 제시하면서, 시가총액 1조원 미만의 후공정·특수 장비·구형 메모리·공정 부품 쪽이 전공정 장비주보다 주가 회복이 더뎌 위험 대비 보상이 낫다고 봤다. 대형 기술기업의 설비투자 확장 기조가 2027년까지 유지된다는 전제도 함께 달았다.

실제 숫자에도 이 시차가 나온다. 원익IPS의 2026년 상반기 영업이익은 291억원이다. 연간 전망치 1,839억원을 채우려면 하반기에 1,548억원을 벌어야 한다. 상반기의 5.3배다. 주성엔지니어링은 더 극단적이다. 상반기 영업이익이 56억원 적자인데 연간 전망치는 559억원 흑자다. 하반기에 615억원을 벌어야 맞는 숫자다.

이 막대가 이 장의 핵심이다. 소자와 부품은 하반기에 상반기보다 17~72% 더 벌면 된다. 반도체 값이 오르는 국면에서 불가능한 수치는 아니다. 그런데 원익IPS는 432%, 주성엔지니어링은 적자에서 615억원 흑자로 돌아서야 한다. 장비 발주가 하반기에 몰린다는 전제가 통째로 들어간 숫자다.

그래서 장비주의 주가 하락을 소자주와 같은 잣대로 보면 안 된다. 소자 쪽은 이미 벌고 있는 이익 대비 값이 빠졌고, 장비 쪽은 아직 오지 않은 발주를 앞당겨 반영한 값에서 빠졌다. 후자는 시점이 밀리기만 해도 값이 빠질 이유가 생긴다. 실제로 전망치가 깎인 다섯 곳 중 네 곳이 장비·부품 쪽이었다.

12~36개월을 보는 글이니 연도별 궤적을 세워야 한다. 2025년 확정 실적, 2026년 전망치, 2027년 전제까지 순서대로 놓는다.

2027년 증가 전제는 시장 전망 기준 PER의 2026년 값과 2027년 값의 비율에서 거꾸로 계산했다. 계산식은 이렇다. (2026년 PER ÷ 2027년 PER) − 1 = 2027년 주당이익 증가율 전제. 예를 들어 삼성전자는 4.8배 ÷ 3.4배 − 1 = 41.2%다. 이 방식은 발행주식수가 그대로라는 가정을 깔고 있으니, 자사주 소각이나 증자가 있으면 어긋난다.

이 계산이 맞는지 한 번 더 확인했다. 같은 공개 자료는 장비 일곱 곳에 대해서만 2027년 주당이익 증가율을 따로 싣고 있는데, 위 방식으로 거꾸로 계산한 값과 최대 0.2%포인트 차이에 그쳤다. 소자 두 곳은 그 표에 증가율 자체가 없어 계산값만 쓴다. 그러니 소자 두 곳의 2027년 전제는 다른 열 곳보다 한 단계 약한 근거 위에 서 있다.

이 표가 말하는 건 두 가지다. 첫째, 2027년에도 이익이 줄어드는 종목은 하나도 없다는 게 지금 시장의 전제다. 둘째, 그 증가 폭이 종목마다 9.9%부터 139.2%까지 벌어진다. 원익IPS의 +9.9%는 2026년에 이미 크게 늘어난 뒤라 기저가 높아진 결과이고, 주성엔지니어링의 +139.2%는 2026년 기저가 워낙 낮아 나온 숫자다. 같은 퍼센트라도 의미가 다르다.

이익의 질 — 순이익이 영업이익보다 큰 분기

숫자 하나를 짚고 간다. SK하이닉스의 2026년 2분기 잠정 실적은 매출 79.3조원, 영업이익 60.5조원인데 순이익이 93.9조원이다. 순이익이 영업이익보다 33.4조원 많다. 본업 밖에서 그만큼이 들어왔다는 뜻이다.

같은 분기에 이 회사가 일본 낸드 회사의 최대 주주가 됐다는 보도가 있었지만, 33.4조원의 구성을 공시 원문으로 확인하지 못했으므로 원인은 확인 불가로 남긴다. 다만 성격은 분명하다. 영업 밖에서 나온 이익은 매 분기 반복된다고 보기 어렵다. 2분기 순이익만 놓고 이 회사의 이익 체력을 재면 과대 평가된다. 이 글의 값 매기기가 순이익이 아니라 영업이익 기준인 이유가 여기 있다.

시장 전망치를 그대로 옮기면 분석이 아니다. 세 갈래 전제를 세우고 2028년까지 직접 계산한다. 대상은 이익 규모가 큰 소자 두 곳과 성격이 다른 장비 두 곳으로 좁힌다.

전제와 계산식

2026년은 상반기 확정치가 있으니 하반기만 추정하면 된다. 삼성전자 상반기 영업이익은 146.7조원(1분기 57.2조 + 2분기 89.5조)이다. 2분기 실적이 직전 분기보다 56% 늘었고 메모리 값 상승률이 3분기에 13~18% 구간으로 낮아진다는 전제를 쓰면, 3·4분기는 2분기 대비 분기당 10~15% 증가가 자연스럽다.

시장보다 8.2% 낮게 본다. 이유는 하나다. 시장 전망치는 하반기가 상반기보다 66.6% 커야 성립하는데, 그러려면 분기당 증가율이 15%를 계속 넘어야 한다. 3분기 계약 가격 인상률이 13~18%로 낮아진다는 예상과 맞추면 그 속도가 유지되기 어렵다고 본다.

SK하이닉스도 같은 방식으로 계산한다. 상반기 98.1조원(1분기 37.6조 + 2분기 60.5조)이다. 2분기가 시장 전망치를 5.8% 밑돌았다는 점을 반영해 증가율을 삼성전자보다 낮게 잡는다.

2027년과 2028년

2027년은 시장이 깔아둔 전제(삼성전자 +41.2%, SK하이닉스 +24.2%)를 자체 2026년 추정치에 얹는다. 삼성전자 359.1조 × 1.412 = 507.0조원, SK하이닉스 234.0조 × 1.242 = 290.6조원이다.

2028년은 근거가 훨씬 얇다. 확인된 재료는 두 개다. 하나는 장기 계약 기간이 5년이어서 2030년까지 물량과 값의 일부가 묶여 있다는 점, 다른 하나는 대형 기술기업의 설비투자 확장 기조가 2027년까지 유지된다는 시각이다. 2028년을 직접 겨냥한 확인된 전망치는 확보하지 못했다. 그래서 두 갈래로 나눠 가중한다.

이 계산의 뜻은 이렇다. 사이클이 2028년에 정상화되어 이익이 30% 줄어도 2028년 영업이익은 여전히 2025년(43.6조원)의 8배다. 장기 계약이 없던 과거 사이클에서는 정점 대비 이익이 80% 이상 줄어든 적이 있다. 5년 계약이 실제로 그 폭을 줄인다면, 이번 사이클의 하강 국면은 과거와 모양이 다르다.

장비 쪽은 같은 방식이 안 통한다. 상반기 실적이 연간 전망치의 15.8%(원익IPS)이거나 적자(주성엔지니어링)여서, 추정의 대부분이 하반기 발주 시점 가정에 걸린다. 그래서 여기는 금액 추정 대신 조건부로 적는다. 국내 메모리 회사가 설비투자를 본격 집행하는 시점이 하반기로 확인되면 두 회사의 연간 전망치는 달성 가능하고, 그 시점이 2027년으로 밀리면 두 회사의 2026년 전망치는 한 번 더 깎인다. 원익IPS의 2027년 증가 전제가 +9.9%로 12종목 중 가장 낮게 잡혀 있다는 사실이, 시장도 이 시점 위험을 일부 반영한다.

이제 값을 잰다. 잣대는 하나로 통일한다. 시가총액 ÷ 2026년 전망 영업이익이다. 순이익 기준을 쓰지 않는 이유는 8장에서 본 대로 영업 밖 이익이 섞이기 때문이고, PER을 쓰지 않는 이유는 우선주와 지배주주 지분 처리가 회사마다 달라 종목 간 비교가 흔들리기 때문이다.

그림 4. 시가총액을 2026년 전망 영업이익으로 나눈 값 2026-08-10 종가 기준

계산식을 그대로 적으면 이렇다. 삼성전자는 시가총액 1,344.6조원 ÷ 2026년 전망 영업이익 391.1조원 = 3.44배다. SK하이닉스는 1,037.3조원 ÷ 266.4조원 = 3.89배다. 자체 추정치로 다시 계산하면 삼성전자는 1,344.6 ÷ 359.1 = 3.74배, SK하이닉스는 1,037.3 ÷ 234.0 = 4.43배가 된다. 시장 전망치가 8~12% 틀려도 4배 초반이라는 뜻이다.

거꾸로 계산 — 지금 값은 무엇을 요구하나

방향을 뒤집어 본다. 삼성전자의 지금 시가총액이 이 산업의 평균적인 값인 10배로 정당화되려면 2026년 영업이익이 134.5조원이면 된다. 상반기에 이미 146.7조원을 벌었다. 하반기 영업이익이 0이어도 10배가 안 되는 값이라는 얘기다. SK하이닉스는 10배가 되려면 103.7조원이 필요한데 상반기에 98.1조원을 벌었다. 하반기에 5.6조원만 더 벌면 된다. 2분기 하나가 60.5조원이었다.

분기 단위로 더 쪼개면 채점이 쉬워진다. 삼성전자가 지금 값에서 5배를 받으려면 2026년 영업이익 269.0조원이 필요하고, 상반기를 빼면 하반기에 122.3조원, 분기당 61.2조원이면 된다. 2분기 실적이 89.5조원이었으니 분기 이익이 32% 줄어도 5배가 유지된다. 이 문장은 3분기 실적 발표일에 바로 채점된다.

장비 쪽 값은 8월 10일 기준으로 다시 맞춰야 한다

공개 자료에 실린 장비주 전망 기준 PER은 8월 7일 종가로 계산됐다. 그런데 8월 10일 하루에 주성엔지니어링은 13.3%, 유진테크는 10.7%, 원익IPS는 11.4% 올랐다. 그대로 쓰면 실제보다 싸게 보인다. 8월 10일 종가 비율로 보정하면 이렇게 바뀐다.

보정하고 나면 장비 일곱 곳 중 2027년 기준으로 20배 아래인 곳은 하나도 없다. 가장 낮은 곳이 피에스케이 20.1배, 그다음이 원익IPS 20.2배이고, 주성엔지니어링은 57.6배다. 소자 두 곳이 2026년 기준으로 3~4배인 것과 비교하면 열 배 넘는 차이다.

물론 두 무리를 같은 잣대로 비교하는 건 무리가 있다. 소자 회사는 이익이 정점일 가능성이 있는 자리에 있고, 장비 회사는 이익이 이제 늘어나기 시작하는 자리에 있다. 그렇더라도 2027년 이익까지 다 반영한 값이 20~58배라는 사실은 장비 쪽에 실수를 허용할 여유가 별로 없다는 뜻이다.

국내끼리만 비교하면 산업 전체가 비싼지 싼지를 모른다. 해외 동종을 같이 놓는다. 아래 숫자는 국내 한 리서치의 8월 10일자 집계에 실린 것이며, 기준 시점은 8월 7일 종가다. 소수점 단위 단정은 피하고 대략의 위치로만 읽는다.

해외 동종과 나란히 놓았을 때 결론은 명확하다. 한국 소자 두 곳은 세계에서 가장 낮은 값에 있다. 2027년 기준으로 삼성전자 3.4배, SK하이닉스 3.3배인데, 같은 기준 난야 4.7배, 윈본드 3.6배다. 반면 한국 장비 일곱 곳은 해외 후공정 회사와 비슷한 자리에 있어 특별히 쌀 것이 없다.

이 값 차이가 좁혀지려면 무엇이 필요한가. 조건은 하나다. 이익 전망치가 다시 올라가는 것이다. 국내 한 리서치도 "주가의 회복은 실적 전망치의 상향 및 주주환원 발표가 선행되어야 한다"고 적었다. 지금 확인된 것은 6월 집적회로 수출 단가가 전월보다 6.9% 올랐다는 사실이고, 아직 확인되지 않은 것은 그것이 3분기 실적과 전망치 상향으로 이어지느냐다. 확인된 것과 안 된 것의 경계가 여기다.

7월 10일부터 8월 10일까지 한 달 동안 외국인 순매수를 주식 수 기준으로 보면 방향이 갈린다. 금액이 아니라 주식 수다.

한 달 기준으로는 소자 두 곳에서 1,538만 주가 빠져나갔고 DB하이텍·LG이노텍·주성엔지니어링·한미반도체 넷은 순매수였다. 그런데 가장 최근 5거래일(8/4~8/10)만 보면 열두 종목 전부 순매도다. 삼성전자 -6,116,864주, SK하이닉스 -1,473,563주다. 삼성전자는 한 달 순매도의 52.8%가 마지막 닷새에 몰렸고, SK하이닉스는 38.8%다.

외국인 지분율은 8월 10일 기준 SK하이닉스 50.77%, 삼성전자 46.54%, 삼성전기 38.43%, 유진테크 36.53%, HPSP 31.96%, DB하이텍 28.63%, LG이노텍 27.15%, 피에스케이 20.87%, 원익IPS 15.30%다. 한미반도체 7.77%, 주성엔지니어링 7.74%, 테스 7.09%는 한 자릿수다.

외국인 비중이 높은 종목일수록 이번 구간에 더 맞았다는 관계는 대체로 성립한다. 다만 예외가 분명하다. LG이노텍은 비중이 27.15%로 중간인데 6월 19일 대비 낙폭은 -51.5%로 열둘 중 가장 컸고, 원익IPS는 비중 15.30%로 낮은 편인데 -36.9%였다. 방향은 있어도 이 관계 하나로 종목을 고르지는 못한다.

공매도 — 한미반도체가 유독 높다

최근 20거래일(7월 13일~8월 10일) 전체 거래에서 공매도가 차지한 비중을 날짜별로 평균 내면 순위가 이렇게 나온다. 한미반도체 26.72%, 피에스케이 14.37%, 원익IPS 12.55%, 유진테크 12.41%, 테스 11.12%, LG이노텍 10.46%, DB하이텍 8.86%, HPSP 8.68%, 주성엔지니어링 7.23%, 삼성전자 4.83%, 삼성전기 4.81%, SK하이닉스 3.26%다.

한미반도체는 최근 5거래일 평균이 32.00%로 더 높아졌고 같은 20거래일 최고치는 40.60%였다. 거래 열 건 중 넷이 공매도인 날이 있었다는 얘기다. 이 종목의 값이 시가총액 대비 2026년 전망 영업이익 51.2배로 12종목 중 두 번째로 높다는 사실과 무관하지 않다. 반대로 소자 두 곳의 공매도 비중은 3~5% 수준으로 오히려 낮다. 이번 하락이 공매도가 만든 게 아니라는 뜻이다.

수집기의 세 갈래 교차 판정은 열두 종목 중 여섯 곳에서 "리포트-수급 역행 — 발간은 있는데 수급 이탈"로, 나머지 여섯 곳에서 "리포트 공백 — 수급 신호만 참고"로 나왔다. 투자자 방향 판정은 삼성전자·SK하이닉스·DB하이텍이 "외인·기관 동반 매도", 나머지 아홉 곳이 "외인·기관 역행"이다. 소자 쪽은 두 주체가 같이 팔았고, 장비 쪽은 한쪽이 팔 때 다른 쪽이 받았다.

이 조합이 3장에서 본 주가 분화와 정확히 겹친다. 동반 매도가 나온 곳이 7월 31일 이후에도 계속 밀렸고, 역행이 나온 곳이 반등했다. 수급만으로 방향을 정하지는 않지만, 지금 값 차이의 상당 부분이 수급에서 왔다는 해석은 데이터와 맞는다.

12~18개월 시계로 세 갈래를 놓는다. 대상은 이익 규모가 크고 값이 가장 낮은 삼성전자로 잡는다. 나머지 열한 종목은 이 갈래에 연동되되 지금 값의 차이만큼 폭이 다르다.

계산식은 이렇다. 3.0 × 0.20 + 5.0 × 0.45 + 7.0 × 0.35 = 5.30배다. 지금 3.44배이므로 확률을 반영하면 지금보다 54% 위에 있다. 자체 추정 이익(359.1조원)을 쓰면 3.74배가 기준이 되어 42% 위다. 두 방식 모두 지금 값보다 위를 가리킨다.

세 갈래의 전제는 각각 이렇다. 하방은 3분기 전망치가 한 번 더 깎이고 4분기까지 하향이 이어지는 경우다. 이때는 지금 값이 유지되므로 주가는 이익 증가분만큼만 움직인다. 기준은 3분기 실적이 나오면서 상향이 재개되고, 값이 산업 평균에 조금 못 미치는 5배로 회복되는 경우다. 상방은 5년 계약이 실제로 하강 국면의 이익 감소 폭을 줄인다는 것이 한 분기 이상 실적으로 확인되어, 시장이 이 회사를 사이클 회사가 아니라 계약 기반 회사로 다시 보는 경우다.

하방에 20%만 준 이유를 밝힌다. 하향이 이어지려면 메모리 값이 실제로 꺾여야 하는데, 6월 집적회로 수출 단가가 전월보다 6.9% 올랐고 3분기 서버용 디램 계약 가격도 13~18% 인상이 예상된다. 가격이 꺾였다는 증거가 아직 없다. 다만 규격 하향 검토처럼 제품 구성을 바꾸는 재료는 나왔고, 이것이 평균 단가를 떨어뜨릴 여지는 있다.

실적과 수급, 지금 어느 칸인가

실적은 긍정 쪽이다. 상반기 이익이 이미 연간 전망치의 37%를 채웠고 산업 수출은 역대 최대를 갱신하고 있다. 수급은 부정 쪽이다. 최근 5거래일 외국인이 열두 종목을 전부 팔았고, 여섯 종목에서 리포트 발간과 수급이 어긋났다. 실적이 좋은데 수급이 안 붙는 칸에서는 대체로 시간이 걸리되 방향은 유지된다. 수급이 돌아서는 신호는 외국인이 소자 두 곳에서 순매수로 전환하는 자리에서 확인할 수 있다. 반대로 실적이 전망치를 밑돌기 시작하면 칸 자체가 바뀐다.

섹터 안의 서열

중간 지대인 원익IPS(26.3배)·테스(27.2배)·유진테크(27.5배)·피에스케이(21.5배)는 하반기 설비투자 집행 여부에 값이 통째로 걸려 있다. 이 넷은 방향을 단정하기 어렵고, 3분기 수주 공시가 나와야 판단이 선다. 모르는 것은 모른다고 적는다.

• 8월 하순 — 8월 전체 수출 통계. 1~10일 반도체 수출이 155.4% 늘었는데 월 전체로도 세 자릿수 증가가 유지되는지. 특히 메모리 수출 단가가 7월보다 높은 수준을 지키는지가 핵심이다. 단가가 꺾이면 하방 확률을 올린다
• 9월 이후 — 7·8월 확정 품목 통계. 집적회로 수출 단가가 6월 19,196달러/kg 위를 지키는지가 여기서 갈린다. 지금 자체 DB의 확정 월은 6월까지다
• 10월 — 3분기 실적 발표. 삼성전자 영업이익이 2분기 89.5조원 대비 늘었는지, SK하이닉스가 2분기의 전망치 미달(-5.8%)을 되돌렸는지. 두 회사가 갈라진 이유가 일시적이었는지 확인하는 자리다
• 3분기 중 — 국내 메모리 회사의 설비투자 집행 공시. 이것이 확인돼야 원익IPS의 하반기 1,548억원과 주성엔지니어링의 615억원 흑자 전환 전제가 성립한다. 밀리면 두 회사의 연간 전망은 한 번 더 깎인다
• 차세대 가속기 규격 확정 — 고대역폭 메모리 용량이 최종적으로 어느 수준에서 정해지는지. 규격이 낮아진 채로 확정되면 제품 구성과 평균 단가 전제를 다시 세워야 한다
• 회계 항목 단위 — 다음 분기보고서에서 SK하이닉스의 ① 영업외손익 구성(2분기에 33.4조원이 어디서 왔는지) ② 재고자산 증감 ③ 선수금 항목을 본다. 특히 첫째가 지분 평가 관련 일회성으로 확인되면, 순이익 기준 지표를 쓰는 모든 판단을 다시 계산해야 한다